前言-指增类产品近期表现如何?
最近几年，A股市场在各种不确定性因素影响下，风险偏好持续走低，无论是A股市场还是商品市场，均没有较为连续的趋势性行情，并且市场风格切换速度非常快。在这样的结构行情下，市场上大多数量化股票策略的超额收益表现一般，虽然在个别月份超额有所恢复，但叠加今年以来指数的大幅下跌后，指增类产品回撤仍然不小。
以中证500增强指数股票型基金为例，这类基金共114只，2023年最大回撤接近-10%，中位数也在-5.9%。(数据来源：wind)
股票市场中性策略同时受到低超额和贴水大幅收敛的影响，绝对收益也大幅压缩。另外，CTA策略也在今年宏观变量影响占主导的情况下表现平淡。
套利策略简介
此消彼长，以套利为主的各类低风险、高夏普策略在近期吸引了更高的关注度，本文将对ETF套利、ETF融券T0策略、可转债套利策略这三类低风险策略简单介绍，供您参考。
01.ETF套利策略
ETF套利策略可以分为ETF申赎套利及ETF期现套利两类。
1、ETF申赎套利
利用ETF场内交易价格和场外基金净值之间的折溢价关系，利用二级市场上的买卖和场外的申赎，来获取套利收益。
可以分为瞬时套利、延时套利以及事件套利，其中一般以延时套利为主，基于对场内各个ETF品种的跟踪与分析，通过折/溢价的操作方式来获取日内上涨波段/上涨趋势的波动利润。ETF申赎套利适合在日内波动高、流动性高的市场环境下运作。
以沪深300ETF为例来解析ETF的申赎套利机制：
1)当沪深300ETF价格高于价值时，可以进行溢价套利，即买入300只成分股，赎回成沪深300ETF，卖出沪深300ETF获取溢价收益。
2)当沪深300ETF价格低于价值时，可以进行折价套利，即买入沪深300ETF，赎回成300只成分股，卖出300只股票获取折价收益。
(ETF申赎套利示意图)
2、ETF期现套利
通过期货合约定价及实际现货标的物价格差异进行套利。目前期现套利仅适用于已发行的股指期货，包括上证50、沪深300、中证500、中证1000。
在做ETF期现套利的同时，也可以叠加ETF的T0高频交易，增厚收益。同时可以将相应的期权标的也加入策略，进行ETF、期货、期权的多资产套利。ETF期现套利适合于股指期货与现货指数之间出现价格失衡时的市场环境，并且仅适用于已发行股指期货的指数对应的ETF标的。
以沪深300ETF为例来解析ETF的期现套利机制：
1)当沪深300股指期货价格高于沪深300ETF现货价格时，出现正向套利机会，即卖出沪深300股指期货，买入沪深300ETF，获取套利收益。
2)当沪深300股指期货价格低于沪深300ETF现货价格时，出现反向套利机会，即买入沪深300股指期货，卖出沪深300ETF，获取套利收益。
(ETF期现套利示意图)
02、ETF融券T0策略
通过优选高波动率的行业或者主题ETF，现金买入ETF多头头寸的同时通过融券进行空头对冲锁定风险，在持有期内通过日内低买高卖/高卖低买来实现稳定获利。
策略日内周转，无隔日风险敞口。适合在日内高波动市场环境下运作，在低波动市场环境下，融券T0的收益难以覆盖融券成本，将造成业绩波动或回撤。
以芯片ETF为例来解析ETF融券T0策略机制：
1)日内高抛低吸(空)：日内高点卖出芯片ETF，日内低点买回芯片ETF。
2)日内低买高卖(多)：日内低点买入芯片ETF，日内高点卖出芯片ETF。
03、可转债套利策略
以可转债为投资标的两类细分策略是多因子策略及期权定价策略。其中，可转债套利策略在多头端常用到期权定价策略进行。期权定价类可转债策略，将可转债看作一个债券和一个看涨期权的叠加。这里的看涨期权，大概类似于有多种路径的美式期权(由三种条款带来复杂路径)，通常使用二叉树模型或蒙特卡罗模型来计算可转债的“理论价值”，当可转债价格低于“理论价值”时，则买入可转债，反之则卖出可转债。
(将可转债理解为债券+看涨期权的方式来定价)
(蓝色曲线为理论定价)
在实际投资的过程中，使用这类方法进行可转债定价，大多是通过买入一揽子被低估的可转债(并非传统意义上的低估值可转债)，并使用股指期货进行对冲的方式，来获取对冲后的收益，因此这类策略也常被称为可转债套利策略。
传统的可转债套利，更多的是利用条款博弈，进行静态套利，而这里的可转债套利，更多是类似期权套利中，在保持delta中性的状态下，进行的gamma动态套利。
具体来看，在对冲头寸的计算方面，转债套利策略通常会用转债组合对应期权的delta值，来确定组合整体需要被对冲的市值。在收益方面，转债价格围绕“理论价值”波动时，从低估向高估的过程带来的收益，便可以类比为股票市场中性策略的“alpha”收益。这里之所以被称为“动态”，其原因是，低估和高估均是相对于“理论价值”而言的，由于“理论价值”受到正股价格波动的影响，因此转债价格从低估向高估的波动，并不严格对应转债价格的上涨或下跌。
总结
目前股票市场中性策略仍然是投资者在低波动绝对收益领域的主流选择，但策略赛道竞争日益激烈，以及2021年以来市场环境友好度的大幅下滑，量化市场中性策略也呈现出收益压缩、波动加剧的特征。
在此背景下，套利类策略从策略逻辑上与股票多头、管理期货以及市场中性策略等业绩相关性较低，并且从回撤与波动层面来看，较市场中性策略更加稳健，因此同样适合作为底仓与其他几类策略进行组合配置。
